Artykuły eksperckie

TL;DR: Koinwestycja stała się potężnym narzędziem dla świadomych inwestorów. Dla funduszu VC stanowi doskonały sposób na dywersyfikację ryzyka i dostęp do najciekawszych projektów na bardzo wczesnym etapie rozwoju. Dla aniołów biznesu jest to dźwignia, która pozwala uczestniczyć w najgłośniejszych transakcjach na rynku VC. Taki sojusz powiedzie się jednak tylko wtedy, gdy obie strony podejdą do niego strategicznie, z pełnym zrozumieniem wzajemnych celów i z gotowością do partnerskiej współpracy, ugruntowanej w precyzyjnie skonstruowanej umowie inwestycyjnej.

Czym jest koinwestycja?

Koinwestycja to znacznie więcej niż po prostu wspólne finansowanie startupu; to strategiczny sojusz, w którym fundusz VC i anioł biznesu w pełni świadomie łączą swoje najsilniejsze atuty. Fundusz postrzega taką współpracę jako narzędzie do optymalizacji deal flow – aniołowie, głęboko osadzeni w swoich niszach, często docierają do najlepszych zespołów na długo przed tym, zanim pojawią się one na radarze VC. Co więcej rzadko kiedy okazuje się, że fundusze dokonują tylko jednej koinwestycji. Zazwyczaj przetestowane partnerstwo kontynuowane jest w szeregu kolejnych projektów.

Z perspektywy anioła biznesu, propozycja koinwestycji od VC to szansa na wejście do ,,wyższej ligi”. Umożliwia mu to zajęcie pozycji w znacznie większej rundzie, niż mógłby sfinansować samodzielnie, jednocześnie korzystając z profesjonalnego due diligence i siły negocjacyjnej funduszu. To także klarowna ścieżka do zyskownego wyjścia, którą większy partner będzie aktywnie torował.

Sprawdź również: Sprzedaż startupu inwestorowi branżowemu. Poradnik dla founderów.

Korzyści z koinwestycji i wynikającej z niej synergii

Atrakcyjność koinwestycji wynika z synergii, która tworzy wartość dla wszystkich zaangażowanych stron. To model, w którym korzyści wykraczają daleko poza sumę wniesionego do projektu kapitału.

Koinwestycja z perspektywy startupu

Dla startupu pozyskanie finansowania w modelu koinwestycyjnym oferuje unikalny zestaw przewag, które mogą znacząco przyspieszyć jego rozwój:

• Większy kapitał i lepsza wycena: Połączenie sił anioła biznesu i funduszu VC pozwala na zebranie większej rundy finansowania, co daje firmie dłuższy pas startowy i możliwość realizacji bardziej ambitnych celów rozwojowych. Obecność dwóch typów inwestorów może również pozytywnie wpłynąć na wycenę spółki.
• Smart money z dwóch kierunków: To najważniejsza korzyść. Startup zyskuje dostęp do dwóch komplementarnych zestawów kompetencji. Anioł biznesu wnosi zazwyczaj głęboką, specjalistyczną wiedzę branżową, doświadczenie operacyjne i kontakty w konkretnej niszy. Fundusz VC dostarcza natomiast strategiczny know-how w zakresie skalowania biznesu, metryk finansowych, budowania struktur korporacyjnych, przygotowania do kolejnych rund finansowania (Seria A, B, C) i planowania wyjścia z inwestycji.
• Wiarygodność: Koinwestycja przy udziale doświadczonego funduszu VC i szanowanego anioła biznesu jest potężnym sygnałem dla rynku. Potwierdza atrakcyjność projektu i buduje jego wiarygodność w oczach potencjalnych klientów, partnerów biznesowych oraz przyszłych inwestorów. Fakt, że w projekt uwierzyło kilka niezależnych podmiotów, znacząco obniża postrzegane ryzyko.
• Rozszerzona sieć kontaktów: Founder zyskuje dostęp do dwóch odrębnych, często niepokrywających się networków – osobistego anioła, najczęściej branżowej siatki kontaktów oraz zinstytucjonalizowanej, międzynarodowej sieci funduszu VC, obejmującej również inne spółki portfelowe, doświadczonych ekspertów i potencjalnych nabywców. W praktyce founder musi jednak sam zadbać o to aby te kontakty pielęgnować i utrzymywać. Z praktyki zaobserwować można, że fundusze rzadko kiedy moderują spotkania pomiędzy founderami a swoją siecią aniołów biznesu.

Sprawdź również: Jak zarządzać strukturą udziałową w startupie?

Koinwestycja z perspektywy Anioła Biznesu

Dla prywatnego inwestora koinwestycja z funduszem VC jest strategicznym ruchem, który optymalizuje jego portfel i zwiększa możliwości:

• Dywersyfikacja ryzyka: Współinwestowanie pozwala aniołowi na zaangażowanie mniejszych kwot w większą liczbę projektów, zamiast koncentrować znaczną część swojego kapitału w jednej firmie. To podstawowa zasada zarządzania ryzykiem w inwestycjach wysokiego ryzyka.
• Dostęp do większych i ciekawszych deali: Aniołowie biznesu, działając samodzielnie, mają ograniczony kapitał, co wyklucza ich z udziału w późniejszych, droższych rundach finansowania. Koinwestycja z VC otwiera im drzwi do uczestnictwa w rozwoju najbardziej obiecujących firm na dalszych etapach, które w innym wypadku byłyby na początku poza ich zasięgiem finansowym.
• Lewar na zasobach funduszu VC: Anioł może skorzystać z profesjonalnych zasobów funduszu, takich jak zespoły analityczne przeprowadzające due diligence, prawnicy specjalizujący się w transakcjach VC czy eksperci domenowi. To znacząco obniża jego osobisty nakład pracy i koszty związane z analizą danej transakcji.

Koinwestycja z perspektywy funduszu VC

Fundusze VC również czerpią wymierne korzyści ze współpracy z aniołami biznesu, co sprawia, że aktywnie poszukują takich partnerstw:

• Dostęp do najciekawszych i nieoczywistych deali: Aniołowie biznesu, dzięki swojej obecności w niszach branżowych i osobistym sieciom kontaktów, często identyfikują obiecujące startupy na bardzo wczesnym etapie (pre-seed), zanim te trafią na radar branży VC. Dla funduszu jest to cenne źródło wyselekcjonowanych, wysokiej jakości projektów, do których wcześniej miały ograniczony dostęp.
• Wiedza ekspercka i ograniczanie ryzyka: Anioł biznesu-ekspert w danej dziedzinie (np. biotechnologii, AI, e-commerce) wnosi do transakcji unikalną wiedzę, której mogą nie posiadać partnerzy funduszu. Jego ocena danej technologii czy potencjału rynkowego stanowi dodatkową walidację i znacząco obniża ryzyko inwestycyjne dla VC.
• Wsparcie operacyjne dla spółki: Aktywne, mentorskie zaangażowanie anioła w codzienne wsparcie dla founderów odciąża zespół funduszu VC. Pozwala to im skoncentrować się na kwestiach strategicznych na poziomie rady nadzorczej, podczas gdy anioł pomaga w rozwiązywaniu bieżących problemów operacyjnych. To efektywny podział ról, który maksymalizuje wartość dostarczaną startupowi.

Jak wygląda proces koinwestycji?

Proces koinwestycji, choć z zewnątrz przypomina standardową rundę, wewnątrz wymaga od inwestorów ścisłej koordynacji. Zazwyczaj to fundusz VC, jako Lead Investor, bierze na siebie ciężar formalnego due diligence, analizując finanse, technologię i rynek z instytucjonalną precyzją. Rola anioła na tym etapie jest jednak nie do przecenienia – dostarcza on bezcennej branżowej wiedzy na temat startupu i jego zespołu, bazując na wcześniejszej, często wielomiesięcznej relacji z founderami.

W praktyce można spotkać też sytuacje, że w procesie inwestycyjnym aktywnie bierze udział jedynie kilku aniołów (np. 2-3) a reszta ,,idzie za nimi” ślepo akceptując ich decyzje i doświadczenie w danym temacie.

Po pomyślnej weryfikacji, oś negocjacji przenosi się na Term Sheet. Tu kluczowe staje się uzgodnienie wspólnego frontu wobec startupu. Chociaż obie strony dążą do maksymalizacji zwrotu, ich horyzonty i definicje sukcesu mogą się od siebie znacząco różnić. Spisanie kluczowych warunków w Term Sheet, a następnie przeniesienie ich do szczegółowej umowy inwestycyjnej, jest kluczowe na tym etapie, aby zapobiec przyszłym nieporozumieniom.

Struktura umowy – jak zabezpieczyć interesy obu stron?

Diabeł, jak zawsze, tkwi w szczegółach umowy inwestycyjnej. To pole, na którym anioł i fundusz muszą znaleźć równowagę sił. Fundusz VC będzie dążył do zabezpieczenia swojej pozycji poprzez klauzule takie jak drag-along (prawo przyciągnięcia), które w przyszłości umożliwi mu doprowadzenie do sprzedaży całej spółki, nawet przy sprzeciwie innych udziałowców. Dla anioła biznesu kluczowe stają się zapisy chroniące jego, jako udziałowca mniejszościowego. Musi on zadbać o silne prawo tag-along (prawo przyłączenia), gwarantujące mu możliwość wyjścia z inwestycji na tych samych warunkach co fundusz.

Struktura rundy i podział władzy to strategiczna decyzja, która definiuje dynamikę współpracy. Zazwyczaj fundusz VC, wnosząc większą część kapitału, obejmuje przewodnictwo i dyktuje kluczowe warunki ekonomiczne, takie jak liquidation preference. Anioł, często posiadający udziały z wcześniejszych, niżej wycenionych rund, musi zadbać, aby jego pozycja nie została nadmiernie rozwodniona lub podporządkowana. Mądra architektura transakcji może to rozwiązać, na przykład poprzez stworzenie różnych klas udziałów.

Sprawdź również: Co powinna zawierać dobra umowa inwestycyjna?

Zarządzanie ryzykiem i wspólne budowanie wartości

Największym ryzykiem dla funduszu VC jest sytuacja, w której anioł o odmiennym apetycie na ryzyko blokuje strategiczne decyzje, np. kolejną rundę finansowania czy propozycję przejęcia przez inwestora branżowego. Dla anioła, podstawowe ryzyko to bycie zdominowanym przez siłę kapitałową i procesową funduszu, co sprowadziłoby jego rolę do pasywnego obserwatora.

Z mojego doświadczenia udane koinwestycje, które miałem przyjemność obserwować: kluczem do sukcesu jest ustanowienie od samego początku partnerskich relacji i w pełni otwartej komunikacji. Zamiast rywalizować o uwagę foundera, dojrzali inwestorzy dzielą się obowiązkami: anioł skupia się na bieżącym mentoringu, a fundusz na metrykach, strategii i przygotowaniu spółki do globalnej ekspansji.

Dodatkowo istotnym ryzykiem z perspektywy zarówno startupu jak i funduszu VC – szczególnie gdy w danej rundzie bierze udział kilkunastu-kilkudziesięciu aniołów (co w warunkach polskich nie jest rzadkie) – jest brak wpłaty kapitału do spółki przez anioła. Widziałem to już niestety zbyt często. Zazwyczaj nie są to kwoty blokujące sam rozwój danej spółki jednak stanowią istotne wyzwanie pod kątem zepsutego cap table, reputacyjnym oraz relacyjnym pomiędzy inwestorami a founderem.

FAQ: Najważniejsze pytania dotyczące koinwestycji

Ile udziałów oddaje się w rundzie koinwestycyjnej?

Ilość oddawanych udziałów zależy od wyceny startupu i kwoty inwestycji, a nie od liczby inwestorów. W rundach pre-seed i seed jest to zazwyczaj 10-20% kapitału spółki. W rundzie A może to być 15-25%. Kluczowe jest, aby founderzy po kilku rundach wciąż posiadali znaczący pakiet udziałów, motywujący ich do dalszej pracy.

Czy anioł biznesu i VC inwestują na tych samych warunkach?

Zazwyczaj tak, pod względem finansowym (cena za udział, liquidation preference) wszyscy inwestorzy w danej rundzie inwestują na tych samych warunkach (pari passu). Jest to standard rynkowy promowany m.in. przez NCBR, aby unikać konfliktów interesów. Różnice mogą dotyczyć praw pozafinansowych, np. prawa do miejsca w radzie nadzorczej, które zazwyczaj przypada inwestorowi wiodącemu (funduszowi VC).

Kim jest lead investor w koinwestycji?

Inwestorem wiodącym jest zazwyczaj podmiot, który wnosi największy kapitał do rundy i/lub posiada największe doświadczenie i zasoby do przeprowadzenia procesu transakcyjnego. W koinwestycji anioła i VC, rolę tę niemal zawsze pełni fundusz Venture Capital.

Jak wycenić startup do rundy koinwestycyjnej?

Wycena na wczesnym etapie rozwoju jest bardziej sztuką niż nauką. Rzadko opiera się na twardych danych finansowych. Jest wynikiem negocjacji i zależy od takich czynników jak: siła i doświadczenie zespołu, unikalność technologii lub produktu, dotychczasowa trakcja (pierwsi klienci, przychody), wielkość rynku oraz siła przetargowa foundera. Metody takie jak analiza porównawcza (wyceny podobnych firm) czy DCF są stosowane, ale mają ograniczone zastosowanie w early-stage.

Czy mogę pozyskać rundę bez zarejestrowanej spółki?

Możesz oczywiście rozpocząć rozmowy z aniołami biznesu, mając jedynie pomysł lub prototyp, ponieważ są oni bardziej elastyczni. Jednakże, każdy fundusz VC będzie wymagał, aby przed finalizacją inwestycji została założona spółka kapitałowa (najczęściej spółka z o.o. lub prosta spółka akcyjna), do której zostaną wniesione prawa własności intelektualnej i w której fundusz obejmie udziały.

Obsługa prawna VC i Aniołów Biznesu – Kancelaria After Legal

Koinwestycja anioła biznesu i funduszu Venture Capital to potężne narzędzie strategiczne, które stało się jednym z filarów polskiego i globalnego ekosystemu startupowego. Dla founderów jest to szansa na pozyskanie nie tylko większego kapitału, ale przede wszystkim pozyskania unikalnej kombinacji wiedzy, doświadczenia i sieci kontaktów, która może zwielokrotnić szanse na sukces.

Kancelaria After Legal to wyspecjalizowana kancelaria prawna, która koncentruje swoją działalność na obsłudze prawnej ekosystemu innowacji, również w obszarze transakcji venture capital. Świadczymy doradztwo prawne dla wszystkich stron procesu inwestycyjnego: founderów i startupów, aniołów biznesu oraz funduszy VC. Nasza ekspertyza obejmuje strukturyzację złożonych transakcji, takich jak koinwestycje, a także przygotowywanie i negocjowanie kluczowych dokumentów, w tym umów inwestycyjnych oraz umów spółki.